Client’s view: Dr. Sylvain Broyer, Chefvolkswirt von Natixis, über Brexit, die Geldpolitik und was die Märkte sonst noch bewegt

Erscheinungsdatum: 14. Mai 2018 | Eurex Exchange

Client’s view: Dr. Sylvain Broyer, Chefvolkswirt von Natixis, über Brexit, die Geldpolitik und was die Märkte sonst noch bewegt

Die aktuelle wirtschaftliche und politische Lage in Europa lässt viele Fragen offen. Wir sprachen mit Dr. Sylvain Broyer, Head of Economics bei der französischen Investmentbank Natixis, über die Folgen eines harten Brexit, einen möglichen Umschwung in der EZB-Politik, die Wahrscheinlichkeit einer erneuten Finanzkrise und weitere Themen, die Investoren im Auge behalten sollten. 

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Dr. Sylvain Broyer, Head of Economics, Natixis

Was macht Ihnen die größten Sorgen – Brexit, der Handelskrieg zwischen China und den USA oder die Geldpolitik?

Es gibt viele Aspekte, die für die Märkte wichtig sind: angefangen beim Handelskrieg oder dem Überschießen der US-Geldpolitik, über die Inversion der Zinsstrukturkurve bis hin zu möglichen Ölpreisschocks wegen Iran und Syrien. Aber bei all dem bin ich der Meinung, dass uns der Brexit in der zweiten Jahreshälfte am meisten beschäftigen wird. Warum? Weil die britische Regierung und die EU bis zum Jahresende liefern müssen. Sollten es die Briten nicht schaffen, bis März 2019 aus der Europäischen Union auszutreten, müssen sie im Mai die Wahlen zum Europaparlament abhalten – und das wäre natürlich ein absolutes politisches No-Go. Das heißt, bis Ende des Jahres muss ein Abkommen unter Dach und Fach sein. Das ist schwierig und komplex. Je weiter das Jahr voranschreitet, umso besorgniserregender wird es für Investoren. Im Verhältnis dazu sind die Geldpolitik oder der Handelskrieg kleinere Themen, mit denen sich Märkte zwar gerne beschäftigen, die sie aber auch schnell wieder abhaken.


Wie hart wird der Brexit werden und für wen?

Noch ist nicht abzusehen, wie hart der Brexit wird. Sollte es allerdings im schlimmsten Fall zu keiner Einigung zwischen der EU und Großbritannien kommen bzw. zu einer Rückkehr zu den Freihandelsregeln der Welthandelsorganisation, dann wäre ein Rückgang des BIP, also des Bruttoinlandsprodukts, von 5 bis 10 Prozent in den nächsten Jahren möglich. Allerdings sind wir noch nicht in diesem Szenario. Die Briten und die EU haben immer noch etwa neun Monate Zeit, um das zu vermeiden.

Darüber hinaus haben die Briten die Möglichkeit, die negativen Konsequenzen des Brexit zumindest teilweise über den Wechselkurs abzufedern. Unter den G7-Ländern ist Großbritannien die Volkswirtschaft mit dem größten Leistungsbilanzdefizit gemessen am BIP: 5 bis 7 Prozent. Das ist noch größer als das von Trumps Amerika. Das heißt, die Briten sind mehr als jede andere große entwickelte Wirtschaftsnation auf die Ersparnisse und die Finanzierungen des Rests der Welt angewiesen. Einen „harten“ Brexit können sie sich also wenig leisten und sollte es dazu kommen, dann besteht die Möglichkeit, dass sie das Pfund stark abwerten lassen, um eine größere Rezession im Land zu vermeiden oder zumindest abzufedern. Wir dürfen nicht vergessen, dass die Bank of England die Zentralbank unter den G7-Ländern ist, die am wenigsten unabhängig ist. Im Fall einer richtigen Krise ermöglichen die Statuten der britischen Zentralbank, dass die Regierung die Oberhand über die Geldpolitik übernimmt.


Kommen wir zur Zinspolitik der Europäischen Zentralbank. Sind wir reif für einen Wechsel?

Auf jeden Fall ist es Zeit für die EZB, die Wende zu vollstrecken; eingeleitet ist sie ja schon. Ich erwarte, dass die EZB im Juni, spätestens im Juli, für das vierte Quartal einen sogenannten Taper ankündigen wird, also eine schrittweise Reduktion der Staatsanleihenkäufe von derzeit EUR 30 Milliarden auf null.

Die Frage ist, ob die Eurozone als Wirtschaftsregion höhere Zinsen verkraften könnte. Und das glaube ich weniger. Wir werden noch eine ganze Zeit warten müssen, bis die EZB ihre Leitzinsen anhebt, denn im Unterschied zu anderen G7-Nationen wie Japan, Großbritannien und selbst auch Amerika hat die Eurozone in punkto Bilanzsanierung ihre Schulaufgaben nicht gemacht. Ich spreche hier weniger von öffentlichen als von privaten Schulden. Die Summe der Schulden von Privathaushalten und Unternehmen der Eurozone ist mit 160 Prozent des BIP zur Zeit genauso hoch wie vor der Krise. In Amerika und Großbritannien dagegen ist die Schuldenquote alleine von Privathaushalten um 20 BIP-Punkte zurückgegangen. Sollte die EZB ihrer Nullzinspolitik den Rücken kehren, dann haben wir im Prinzip ein Bilanzproblem in der Eurozone. Das heißt für mich, dass die EZB ihr Quantitative Easing-Programm zwar vorsichtig zu Ende bringen wird, eine Zinsanhebung sehe ich in diesem Jahr aber nicht. Und dann ist die Frage, ob Wirtschaftswachstum und Inflation 2019 noch stark genug sein werden, um Zinserhöhungen zu rechtfertigen.


Viele Stimmen munkeln, dass die nächste Krise oder Finanzkrise vor der Tür steht. Wie stehen Sie dazu?

Die Märkte sind nervös, weil der derzeitige Aufschwung weltweit einer der längsten ist, den wir in den letzten 20 Jahren gesehen haben. Vergleicht man allerdings die Lage heute mit der vor der Finanzkrise, also in den Jahren 2007/2008, sind wir überhaupt nicht in derselben Situation. Die Weltwirtschaft hat sich im Prinzip nur ausbalanciert und die Produktionslücken geschlossen. Das heißt, es gibt derzeit keine markante Überhitzung wie wir sie 2007 gesehen haben, weder in den entwickelten Ländern noch in den Schwellenländern. Das Kreditwachstum in der Eurozone ist gedämpft und weit von einem jährlichen Anstieg von 5 bis 10 Prozent entfernt, wie wir es in der Dekade vor der Krise gesehen haben.

Natürlich sind die Bewertungen der Finanzaktiva derzeit enorm hoch, aber das reflektiert nur die geldpolitische Expansion. Wir sehen keine realwirtschaftlichen Anzeichen einer größeren Finanzkrise.

Was ist mit Italien? Ist das nicht eine tickende Zeitbombe?

Italien ist in der Tat eine der weiteren Sorgen, die ich neben dem Brexit habe. Das hat weniger mit der italienischen Politik zu tun. Wir haben seit 1950 über 60 Regierungen in Italien gesehen. In Deutschland sind wir im selben Zeitraum noch nicht mal auf die Hälfte gekommen. Renzi wie auch die vorherigen Regierungen haben viele Reformen angestoßen, die dem Land aber zu wenig helfen. Das eigentliche Problem ist die wirtschaftliche Leistung Italiens gegenüber dem Rest der Eurozone und den nicht europäischen G7-Ländern. Hier hat sich in den letzten zehn Jahren eine Produktivitätslücke zwischen Deutschland, Frankreich und Italien von über 10 Prozent gebildet. Das potenzielle Wachstum in Italien ist nahe null. Das heißt, das Land wird enorme Probleme haben, seinen Schuldenberg alleine zu tilgen. 


Und wann wird Griechenland wieder zum Thema werden?

Momentan haben wir in ganz Europa einen Aufschwung. Das ist der Grund, warum die griechischen Schulden derzeit kaum thematisiert werden. Das gilt übrigens auch für Italien. Aber das wird sich ändern, sobald sich die nächste Rezession abzeichnet oder der nächste Abschwung da ist.

Sehen Sie erste Anzeichen für eine Rezession?

Nein. Das heißt, wir haben noch ein paar Jahre Ruhe. 2018 wird sich die Weltwirtschaft noch erfreulich entwickeln; wahrscheinlich erfreulicher als wir es noch vor sechs Monaten erwartet haben – vor allem wegen Amerika. Allerdings wachsen wir jetzt in einem Rhythmus, der für die Weltwirtschaft, die jetzt tendenziell im Gleichgewicht ist, nicht lange haltbar sein wird. Mit etwas Glück werden wir also noch ein bis zwei Jahre mit diesem guten Wachstum sehen, aber spätestens 2020 rechne ich mit einem starken Abschwung. Das kann natürlich auch ein bisschen früher kommen. We simply don’t know.


Wenn die Wirtschaft erstmal weiter boomt, was sind dann die nächsten großen Themen, die Investoren im Auge behalten sollten?

Auf jeden Fall den europäischen Gipfel im Juni. Emmanuel Macron und Angela Merkel haben eine Lösung für mehr Integration in Europa angekündigt. Sie wäre nötig. Nur ob das tatsächlich der Quantensprung sein wird, den viele erwarten, bleibt offen.

Denn es wäre nicht der erste Masterplan, um das Schicksal des Euros zu sichern. Im Prinzip schreiben wir seit 2013 einen Vorschlag nach dem anderen. Wir wissen, was zu tun ist: in puncto Kapitalmarktunion, Bankenunion, politischer Integration, Fiskalkapazität und, und, und ... Nur einigen können wir uns nicht. Und wir befinden uns jetzt in einer Situation, in der die europäische Bevölkerung eine europäische Integration nicht mehr unbedingt möchte. In Paris ist zwar seit Macrons Wahl die „Europhorie“ wieder zurück, allerdings steht Paris im Grunde alleine da. Berlin zögert und außerhalb Paris ist Frankreich nicht unbedingt so europhil wie Macron es gerne hätte.

Die USA isoliert sich, Großbritannien isoliert sich, Osteuropa wird von Nationalismus zerfressen – schauen Sie sich die Wiederwahl von Viktor Orban an. Und das ist kein Nationalismus, der aus Globalisierungsängsten und Konsequenzen der Deindustrialisierung genährt wird. Im Gegenteil, der Wohlstand in Osteuropa ist noch nie so hoch gewesen. Das ist ein Nationalismus, der aus dem Bauch heraus kommt. Das kommt natürlich auch dadurch, dass Europa nicht in der Lage ist, die Migrationsfrage zu regeln. Das heißt, wir haben ein politisches Umfeld, das sehr stark an den Anfang des 20. Jahrhunderts erinnert.


Und wenn wir im Juni keinen Quantensprung in der europäischen Integration erkennen können?

Dann werden die Märkte wie 2012 wieder anfangen, die Auflösung der Eurozone zu thematisieren. Und das heißt Risiko an der Peripherie und Volatilität.

Übrigens sollten Investoren auch die Mid-term Elections in Amerika im Auge behalten. Hier zeichnet sich nach ersten Umfragen bereits ab, dass Donald Trump nicht so viel Macht verlieren wird wie gedacht. Auch das wird sich auf die Volatilität auswirken. Ich denke, die wird uns das ganze Jahr begleiten und wahrscheinlich auch darüber hinaus.

Interview: Irmgard Thiessen 

Sylvain Broyer, Head of Economics, Natixis

Dr. Broyer hat an den Universitäten Frankfurt und Lyon promoviert und ist von der International Securities Market Association (ISMA) zertifiziert.

Im Jahr 2000 trat er in das Portfolio Management der französischen Caisse des Dépôts et Consignations in Frankfurt ein. Im Jahr 2002 stieß Dr. Broyer zum Wirtschaftsforschungsteam der Gruppe und ist seit 2008 Head of Economics. Seit November 2015 ist er Mitglied der Geschäftsleitung der Frankfurter Niederlassung von Natixis.

Er schreibt Kolumnen für führende europäische Wirtschaftsmagazine, lehrt an der Universität Paris-Dauphine im Masterstudiengang “Banking” und hat zahlreiche wissenschaftliche Arbeiten sowie Kapitel in akademischen Lehrbüchern veröffentlicht. Dr. Broyer ist seit November 2012 Mitglied im EZB-Schattenrat, dem Gremium führender europäischer Ökonomen des Handelsblatts.


 
 
 

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